تبعات منفی رونق مصنوعی بورس از مسیر تزریق نقدینگی

پس از روشن شدن ناکارآمدی برخی از سیاست ها پیرامون حمایت از بورس، از جمله محدودسازی دامنه نوسان، هفته گذشته در دو جلسه جداگانه دولت و مجلس با رئیس کل بانک مرکزی، سیاست های جدیدی اتخاذ شد. «مجاز بودن بانک ها در اعطای تسهیلات به کارگزاری ها و شرکت های سرمایه گذاری، پیشنهاد مستثنی شدن بانک ها از قانون رفع موانع تولید در خرید سهام بورسی غیرمدیریتی، فروش ۲۰۰ میلیون دلار از منابع صندوق توسعه ملی و پرداخت معادل ریالی آن به صندوق تثبیت سهام و نیز اصلاح نرخ تسعیر دارایی های ارزی بانک ها» از جمله نتایج این جلسات بود. برخی از این تصمیمات از جنس «تزریق نقدینگی» به بورس است که اگرچه سهل‌الوصول‌ترین سیاست است اما بدترین نوع حمایت از حیث منافع جامعه و بخش حقیقی اقتصاد است.

تحمیل هزینه رونق بورس بر سایر افراد جامعه

شاید تنها مزیت تزریق نقدینگی به بورس، برگشت بخشی از دارایی از دست رفته افرادی باشد که واسطه جوّ ایجاد شده در نیمه اول سال ۹۹، بدون آگاهی لازم به این بازار وارد شدند. اگرچه این مشکل خود ناشی از حمایت های صریح و ضمنی پیشین سیاستگذار بود که اکنون با سیاست های پیش‌رو ممکن است این چرخه تداوم یابد. بنابراین وقوع مجدد پدیده «کژمنشی» محتمل می‌شود، به نحوی که شکل‌گیری یک تصور جمعی از عدم امکان سقوط و ریزش بورس با حمایت دولت می‌تواند منجر به اتخاذ تصمیمات ریسکی و هیجانی شود.

همچنین در شرایط فعلی که بخشی از منابع ارزی ایران در خارج از کشور بلوکه است، عملا استفاده از منابع صندوق توسعه ملی به معنای ورود بانک مرکزی و خلق پول جدید است. اقدامی که هزینه تورمی آن را سایر اقشار جامعه و بالاخص دهک های پایین درآمدی متحمل می‌شوند.

اگرچه بازار ثانویه از حیث نقدشوندگی برای تشکیل بازار اولیه و عرضه سهام مهم است، اما توجه مضاعف سیاستگذار به آن موجب رسمیت بخشی و بارزکردن فعالیت‌های سفته بازانه می‌شود. قطعا در شرایطی که بخش حقیقی اقتصاد از مشکلات عدیده رنج می‌برد، توجه مضاعف حاکمیت به بازار ثانویه منجر به تضعیف بخش حقیقی و فعالیت‌های تولیدی می‌شود.

اثرات توزیعی تزریق نقدینگی به بورس

سیاستگذاری مستلزم «انتخاب» است، بنابراین تمامی سیاست ها پیامدهای توزیعی دارند. برخی از گزینه های سیاستی، به صورت هم‌زمان علاوه بر صدمه زدن به اقتصاد، نابرابری را به نفع اقشار بالای جامعه افزایش داده‌اند. بنابراین لازم است نتایج سیاست ها به صورت جامع و بلندمدت مورد بررسی قرار گیرند تا در نهایت سیاستی انتخاب شود که دربردارنده منافع ملی و مقوم تولید باشد، نه اینکه صرف فشار افکار عمومی و منافع عده‌ای خاص موجب شود سیاستگذار تصمیمی عامه پسند اختیار کند.

در چنین بازاری امکان ندارد «همه» بتوانند سود مازاد و فراتر از سود عادی و متوسط بازار کسب کنند، چراکه سود مازاد از متوسط یک عده به معنی سود کمتر عده‌ای دیگر است؛ به عبارت دیگر پس از کسر بازده کل بازار -که از عملکرد بخش حقیقی اقتصاد یعنی جریان نقدی شرکت‌ها می‌آید- دیگر مازاد اضافه‌ای در بازار نیست. همچنین در صورتی که با تزریق نقدینگی به بورس، قیمت سهام برای همه دارندگان آن افزایش یابد، این جامعه و افراد خارج از بازار سهام هستند که هزینه تورمی آن را می‌پردازند. یعنی حاصل این سیاست، تنها دادن سهم بیشتری از کیک اقتصاد به افراد درون این بازار به هزینه سایر افراد جامعه است و نه بزرگتر شدن کیک اقتصاد.

همانگونه که در شکل زیر بیان شده است، تزریق نقدینگی به بورس اثری بر کیک اقتصاد و رشد اقتصادی ندارد و تنها سهم افراد درون این بازار از کیک اقتصاد را به هزینه کوچک‌تر کردن سایر بخش های اقتصاد، بزرگتر می‌کند.

هدف سیاستگذار باید حمایت از بخش حقیقی اقتصاد باشد

تجربه کشور آمریکا بیانگر آن است که نه فدرال رزرو (بانک مرکزی) و نه دولت (خزانه) هیچ‌کدام مسئولیتی در قبال حفظ ارزش سهام یا جلوگیری از ریزش شاخص ندارند؛ چراکه  بازار سهام محلی است که سرمایه گذاران با پذیرفتن ریسک بالا در آن سرمایه گذاری می‌کنند. آنچه متوجه سیاستگذار است التفات به این نکته است که شاخص سهام مانند دماسنج اقتصاد عمل می‌کند. یعنی در صورت وقوع یک رکود اقتصادی چشم‌انداز جریان نقدی شرکت ها به خاطر کاهش تقاضا یا ورشکستگی مشتریان و… کاهش می‌یابد و در نتیجه شاخص سهام با تاثیرپذیری از فضای واقعی اقتصاد افت می‌کند. در این صورت سیاستگذار خود را متولی نجات اقتصاد از بحران و خروج سریع‌تر از رکود می‌داند و بخش حقیقی اقتصاد را مستقیما مورد حمایت قرار می‌دهد؛ که به تبع با خروج اقتصاد از رکود، شاخص سهام نیز افزایش می‌یابد.

نتیجه آن‌که در اقتصاد ایران نیز باید به جای تزریق پول به بازار ثانویه، بخش حقیقی اقتصاد را که از مشکلات عدیده‌ای از جمله کاهش سرمایه در گردش رنج می‌برد، مورد هدفگذاری قرار داد و با شناسایی کسب و کارهای آسیب‌دیده، علاوه بر حمایت از تولید، اشتغال را نیز افزایش داد؛ که به این ترتیب رفاه کل نیز افزایش می‌یابد. بنابراین بهترین شیوه حمایت از بورس، حمایت از بخش واقعی اقتصاد است که همانگونه که در شکل زیر نشان داده شده است، با بزرگتر شدن کیک اقتصاد هم سهم افراد درون بازار سهام بزرگتر می‌شود و هم سهم سایر بخش‌های اقتصاد.

حمایت از بورس باید صرفا از محل منابع درونی باشد

حمایت از بازار سرمایه باید به گونه‌ای باشد که منجر به تضییع حق هیچ ایرانی نشود. حتی در صورتی که سیاستگذار قصد حمایت مستقیم از این بازار را دارد، باید این کار با منابع داخلی بورس صورت گیرد.

به همین خاطر در راستای تعادل بخشی به بازار ثانویه، به جای استفاده از منابع عمومی، باید سازمان بورس موظف شود تا از محل درآمدهای داخلی خود با بازارگردانی هم در مواقع رشدهای شتابان و هم در مواقع ریزش، به نقش آفرینی بپردازد تا نیازی به استفاده از منابع عمومی و ورود دولت برای جبران ریزش ها نباشد.

پی‌نوشت: یادداشت حاضر توسط محمد قائدامینی، پژوهشگر اندیشکده اقتصاد مقاومتی، نگاشته شده است.