ماهیت و مصادیق دستکاری در بازار سرمایه، در قوانین و مقررات کشورهای منتخب

دستکاری در قیمت سهم، یکی از موضوعات بسیار بحث برانگیز در سال‌ های اخیر بازار سرمایه بوده است. دستکاری قیمت عملی غیرقانونی است که به‌ منظور افزایش یا کاهش قیمت اوراق بهادار از طریق ایجاد ظاهری گمراه‌ کننده در فرآیند معاملات بازار صورت می‌گیرد و به معنی مداخله عمدی در فرایند عرضه و تقاضای اوراق بهادار است. دستکاری در قیمت سهم به طور قابل توجهی در تصمیمات گرفته شده توسط سهامداران خرد تاثیر می‌گذارد؛ چراکه فعالان کم تجربه‌ بازار، توانایی مدیریت و کنترل هیجان کاذب ایجاد شده در تابلوی سهم را ندارند. از همین رو برای جلوگیری از دستکاری در بازار سرمایه، در بسیاری از کشورها مجازات هایی برای آن در نظر گرفته شده است.

ضرورت و اهداف پژوهش

دستکاری بازار عملی غیرقانونی به منظور کاهش یا افزایش قیمت اوراق بهادار در بازار است. هدف از دستکاری بازار، تغییر قیمت اوراق بهادار یا تغییر دیدگاه فعالان بازار نسبت به قیمت های واقعی اوراق بهادار است. از همین رو مقابله با جرم دستکاری، امری مهم برای حفظ کارایی بازار است. دستکاری بازار به دو شیوه اصلی دستکاری مبتنی بر معاملات و دستکاری مبتنی بر اطلاعات صورت می پذیرد. دستکاری مبتنی بر معاملات تنها از طریق خرید یا فروش اوراق بهادار صورت می گیرد. در این روش یک یا چند گروه قدرتمند از فعالان بازار، قیمت ها را در جهت منافع خود و دستیابی به سود دستکاری می کنند. این اشخاص با ایجاد نوسان در قیمت ها ممکن است قیمت اوراق بهادار را کاهش داده و اقدام به خرید سهام کرده یا با افزایش آن اقدام به واگذاری سهام خود و کسب منفعت کنند. دستکاری مبتنی بر اطلاعات نیز از طریق انتشار اطلاعات نادرست و گمراه کننده در خصوص ناشران یا اوراق بهادار مورد داد و ستد در بازارهای مالی انجام می شود. با توجه به اهمیت این موضوع، پژوهش حاضر به بررسی ماهیت و مصادیق دستکاری در قیمت سهام در قوانین و مقررات کشورهای منتخب پرداخته است.

دستکاری در قوانین و مقررات کشورهای منتخب

در این بخش به بررسی دستکاری در قوانین و مقررات کشورهای منتخب پرداخته می شود:

دستکاری در قوانین و مقررات آمریکا

در بازار آمریکا دستکاری به معنی کنترل یا تاثیرگذاری عمدی بر روند طبیعی عرضه و تقاضای سهام (بالا بردن یا پایین بردن قیمت سهام) از طریق مواردی چون ارائه اطلاعات غلط یا گمراه کننده در خصوص یک شرکت و انجام تعاملاتی مبنی بر فعال نشان دادن غیرواقعی یک سهم است.

• مصادیق دستکاری در بازار: برخی از مصادیق دستکاری در بازار در قوانین این کشور عبارتند از: «ایجاد وضعیتی غیرواقعی و گمراه کننده از بازار و یا معاملات هر سهم، به غیر از سهام دولتی»، «تاثیرگذاری بر معاملات سهام بدون هیچ گونه تغییری در مالکیت سود ناشی از آن» و «خودداری معامله گران از عرضه یک سهم و الزام سرمایه گذاران به رعایت خواسته هایی که به سود معامله گران است».
• نحوه برخورد با تخلف دستکاری: مجازات های تخلف دستکاری شامل مجازات های مدنی مانند جریمه، محدودیت مجوزها و مسدود کردن دارایی های کارگزاران و معامله گران متخلف و مجازات های کیفری مانند حبس و جریمه نقدی می شود. از آن جا که کلاهبرداری در اوراق بهادار غالبا شامل سرمایه گذاران، کارمندان، مشتریان یا سایر افرادی است که در نتیجه این کلاهبرداری متحمل ضرر مالی می شوند، جبران خسارت به عنوان بخشی از مجازات مشخص شده است. بدین ترتیب، شخصی که به جرم کلاهبرداری در اوراق بهادار محکوم شده باید پول از دست رفته در نتیجه فعالیت کلاهبرداری را به علاوه جریمه مربوطه بازپرداخت کند.

دستکاری در قوانین و مقررات عربستان

در قوانین عربستان دستکاری بازار هرگونه اقدام یا فعلی است که شامل فریب، کلاهبرداری و ارائه اطلاعات گمراه کننده در خصوص معاملات اوراق بهادار باشد، به نحوی که قیمت آن از چرخه واقعی عرضه و تقاضا خارج شده و منجر به تحریف قیمت واقعی و ایجاد قیمت مصنوعی در بازار شود. تمامی اشکال دستکاری بازار یک هدف مشترک دارند که آن هم تغییر قیمت سهام به نفع برخی اشخاص از طریق دستکاری است.

• مصادیق دستکاری در بازار: برخی از مصادیق دستکاری در بازار در قوانین این کشور عبارتند از: «فروش سریع یک سهم توسط یک یا چند معامله گر که منجر به فروش آن سهم توسط سرمایه گذاران و افت قیمت سهم شود و سپس، اقدام معامله گران به خرید سهم مذکور در کف قیمتی خود»، «تکرار سفارش گذاری به نحوی که باعث بالا رفتن قیمت یک سهم و ایجاد تقاضای کاذب برای آن شود» و «انتشار هرگونه شایعات، اطلاعات غلط و گمراه کننده که بر قیمت یک سهم خاص تاثیر گذاشته و باعث افزایش یا کاهش قیمت سهم و اتخاذ تصمیمات نامناسب توسط سرمایه گذاران شود»
• نحوه برخورد با تخلف دستکاری: نحوه برخورد با تخلف دستکاری شامل اعمال مجازات های کلی مانند هشدار به متخلف، الزام به توقف و خودداری از انجام تخلف، الزام به انجام اقدامات اصلاحی و جبران خسارات فرد زیان دیده و مجازات های خاص مانند حبس بین نه ماه تا 5 سال می شود.

دستکاری در قوانین و مقررات ترکیه

تعریف دستکاری در بازار سرمایه ترکیه عبارت است از: دخالت در مکانیسم قیمت از طریق توقف یا ایجاد اختلال در عرضه و تقاضا، فریب افراد برای انجام یک معامله و نگه داشتن قیمت سهام در یک سطح ساختگی.

• مصادیق دستکاری در بازار سرمایه ترکیه: برخی از مصادیق دستکاری در بازار سرمایه ترکیه عبارت است از: «اشاعه اطلاعات مذکور توسط اشخاصی که از کذب بودن و گمراه کننده بودن این اطلاعات آگاه بوده یا ملزم به اطلاع از صحت اطلاعات مذکور شده اند»، «عدم افشای اطلاعات مطابق با الزامات و مقررات هیئت مدیره نهاد ناظر در خصوص افشای عمومی رویدادهای مهم که ممکن است بر قیمت و ارزش ابزارهای بازار سرمایه یا تصمیمات سرمایه گذاران موثر باشد» و «سفارش گذاری، اجرای معاملات یا انتقال مالکیت با استفاده از حساب معاملاتی شخص دیگر».
• نحوه برخورد با تخلف دستکاری: مطابق با ماده 101 قانون بازار سرمایه ترکیه، در صورتی که هر یک از اشخاص حقیقی و حقوقی و افراد وابسته به آن ها که مشکوک به انجام دستکاری در بازار باشند، هیئت مدیره نهاد ناظر به منظور تثبیت بازار تصمیم مناسب اتخاذ کرده و مجاز به اعمال مجازات های مناسب است.

چالش های تعریف جرم دستکاری در قانون بازار اوراق بهادار ایران مصوب سال 1384

در قانون فعلی جرم دستکاری مطابق بند 3 ماده 46 قانون بازار به این شکل تعریف شده است: «هر شخصی که اقدامات وی نوعا منجر به ایجاد ظاهری گمراه کننده از روند معاملات اوراق بهادار یا ایجاد قیمت های کاذب و یا اغوای اشخاص به انجام معاملات اوراق بهادار شود». همچنان که ملاحظه می شود رکن معنوی جرم در این تعریف با به کارگیری واژه نوعا به این معنا دلالت دارد که هنگامی که مجموعه ای از اقداماتی که با تحقق آن به شکلی قابل انتظار بازار دستخوش تغییرات قیمتی عادی می شود انجام شود، عنوان مجرمانه محقق شده است. درواقع عنصر مادی این جرم اقداماتی هستند که به شکلی واضح بازار را دستخوش تغییر قرار می دهند و این وضوح در رابطه سببیت میان عنصر مادی و نتیجه حاصل آمده از آن باعث شده که قانون گذار عنصر معنوی جرم را مفروض قلمداد کند؛ چیزی شبیه قتل عمد درجه دوم که عمل نوعا کشنده را به عنوان عنصر روانی جرم فرض می گیرد. در این صورت قصد فعل و شرط نتیجه برای تحقق جرم کفایت می کند و به قصد نتیجه نیازی نیست. بر این اساس تشخیص عنصر مادی جرم یعنی رفتارهایی که موجب دستکاری در بازار می شوند، در قانون به طور مشخص ذکر نشده است.

برخی از تخلفات متداول در ادبیات مالی مربوط به دستکاری

در کنار قوانین و مقررات کشورها، می توان فهرستی از مصادیق دستکاری را در ادبیات موضوع مربوط به دستکاری بازار شناسایی کرد که برخی از آن ها عبارتند از:

• ایجاد رونق مصنوعی (Painting the Tape): این روش با ورود معامله گران اصلی به یک سری معاملات (خرید و فروش میان خودشان) که گزارش آن بر روی سامانه های نمایش عمومی (مانند tsetmc) گزارش می شود، رخ می دهد. هدف این روش، ایجاد این حس در سرمایه گذاران است که فعالیتی بر روی یک نماد در حال رخ دادن است یا احتمالا خبری در این نماد وجود دارد و یا اینکه قیمت سهم به هر دلیلی در حال تغییر است. این روش از دسترسی معمولا با تغییر زیاد در حجم معاملات همراه است؛
• سفارشات منطبق نامناسب (Improper Matched Orders): عبارت است از سفارشاتی که در یک زمان و با قیمت و حجم مشابه توسط افراد مختلف که با یکدیگر تبانی کرده اند، در هر دو سوی خرید و فروش وارد شود؛
• تاثیر بر قیمت پایانی (Marking the Close or Ramping): این تکنیک در طرف عرضه یا تقاضا برای تحت تاثیر قرار دادن قیمت استفاده می شود و شامل خرید یا فروش عمدی اوراق بهادار یا قراردادهای مشتقه در پایان جلسه معاملاتی بازار با هدف تغییر قیمت پایانی آن اوراق بهادار یا ابزار مشتقه است. معمولا از این روش برای بیشتر نشان دادن ارزش صندوق مخصوصا در صندوق های سرمایه گذاری استفاده می شود.

جمع‌بندی

دستکاری بازار عملی غیرقانونی به منظور کاهش یا افزایش قیمت اوراق بهادار در بازار  و هدف از آن، تغییر قیمت اوراق بهادار یا تغییر دیدگاه فعالان بازار نسبت به قیمت های واقعی اوراق بهادار است. از همین رو مقابله با جرم دستکاری، امری مهم برای حفظ کارایی بازار است. با توجه به اهمیت این موضوع، پژوهش حاضر به بررسی ماهیت و مصادیق دستکاری در قیمت سهام در قوانین و مقررات کشورهای آمریکا، عربستان و ترکیه پرداخت. علاوه بر این چالش های تعریف جرم دستکاری در قانون بازار اوراق بهادار ایران مصوبه 1384، مورد بررسی قرار گرفت. در پایان نیز برخی از برخی از تخلفات متداول در ادبیات مالی مربوط به دستکاری تعریف شد که ایجاد رونق مصنوعی (Painting the Tape) از آن جمله بود. بر اساس این بررسی ها، ایراد اصلی در قوانین ایران این است که تشخیص عنصر مادی جرم (یعنی رفتارهایی که موجب دستکاری در بازار می شوند)، در قانون به طور مشخص ذکر نشده است.

این مطالعه در مدیریت پژوهش، توسعه و مطالعات اسلامی سازمان بورس و اوراق بهادار توسط میثم حامدی در سال 1401 انجام شده ‌است.