بررسی نهادها و ابزارهای بازار بدهی در ایران

طی سال های اخیر، حجم امین مالی دولت از طریق اوراق بدهی در کشور افزایش چشمگیری داشته است؛ به طوری که در سال ۱۳۹۷ حدود ۴٠ هزار میلیارد تومان در سال ۱۳۹۸، ۸۰ هزار میلیارد تومان، سال ۱۳۹۹، تقریباً ۱۸۰ هزار میلیارد تومان و سال ١۴٠٠ نزدیک به ١۶٠ هزار میلیارد تومان اوراق بدهی منتشر شده است. در واقع این اعداد حاکی از رشد سریع این اوراق طی سالهای اخیر است. شایان ذکر است، اوج انتشار اوراق دولتی در سال ۱۳۹۹ بوده است که علت آن، عواملی همچون، تشدید تحریم ها، تنگنای مالی ناشی از شیوع کرونا، تعطیلی کسب و کارها، تعویق در وصول منابع مالیاتی و همچنین، شرایط بغرنج بودجه دولت – هم از سمت منابع و هم از سمت مصارف بوده است.

ضرورت و اهداف پژوهش

مدیریت بدهی های دولت با هدف تامین نیازهای مالی و کنترل کسری بودجه سالانه، از اهمیت بالایی برخوردار است. هدف اصلی این فرایند، اطمینان از تخصیص بهینه منابع استقراضی دولت به اهداف خویش و کنترل جریان فزاینده مخارج بودجه ای و فرا بودجه ای سالانه با در نظر داشتن اولویت های هزینه ای کشور می باشد. تداوم تحریم های اقتصادی باعث افزایش بار بدهی های دولت شده است. از این رو، موضوع بدهی های دولتی یکی از مهمترین مشکلاتی است که دولت با آن مواجه است و توسعه بازار بدهی های عمومی به گونه ای است که دولت همواره قادر به ایفای تعهدات خود در خصوص بازپرداخت اصل و فرع می باشد.

 در یک تعریف کلی، بازار بدهی بازاری است که در آن انواع اوراق مبتنی بر بدهی مبادله می شوند. انتشار اوراق بدهی علاوه بر اینکه باعث رونق اقتصادی کشور در بلندمدت می شود، بر رشد و توسعه بازار سرمایه نیز تاثیرگذار است. در حال حاضر، عمده فعالیت تامین مالی در اقتصاد کشور توسط بانک ها صورت می گیرد و بازار بدهی در ایران با استاندارد جهانی فاصله زیادی دارد. این در حالی است که بهترین راه خروج اقتصاد کشور از دور باطل رکود تورمی توسعه بازار بدهی است؛ بنابراین، با توجه به اهمیت موضوع و با هدف استفاده مطلوب دولت از بازار بدهی در این پژوهش به بررسی این مسئله پرداخته می شود.

نهادها و ابزارهای بدهی در ایران

تامین مالی بخش مهمی از کسری بودجه دولت ایران در شرایط جاری که درآمد نفتی کشور به سبب تحریم اقتصادی کاهش یافته است، از طریق ایجاد و توسعه بازار اوراق دولتی شرعی تا حدودی جبران خواهد شد. توسعه بازار اوراق دولتی پیامدهای مثبتی را برای کشور به ارمغان خواهد آورد. برای مثال شبکه بانکی قادر خواهد بود تا به جای تامین مالی بخشی از کسری بودجه دولت، منابع خود را در اختیار فعالیتهای تولیدی قرار دهد. همچنین بانک مرکزی میتواند با خرید و فروش این اوراق در بازار ثانویه اوراق، به عملیات بازار باز جهت مدیریت نقدینگی اقتصاد بپردازد.

 تاریخچه انتشار اوراق مشارکت در ایران به سال ۱۳۷۳ بر میگردد، اما مفهوم بازار بدهی تا سال ١٣٩۴ عملا جایی در اقتصاد کشور نداشت زمانی که با انتشار نخستین اسناد خزانه اسلامی، مکانیسم بازار (عرضه و تقاضا) بر خرید و فروش این اوراق حاکم شد. به طور کلی، انواع اوراق بهادار مورداستفاده دولت به شرح زیر می باشد:

صکوک

 صکوک یکی از ابزارهای مالی است که در اقتصادهای اسلامی از آن استفاده می شود و به نوعی جایگزین اوراق قرضه به حساب می آید. صکوک را میتوان بر اساس نوع نهاد منتشر کننده به نهاد دولتی شبه دولتی شرکتی یا نهاد مالی مانند بانک طبقه بندی نمود. انتشار صکوک در بازار بدهی ایران از سال ۱۳۸۹ شروع شد. در آن سال تنها ۲۹۱.۵۰۰ میلیون ریال صکوک اجاره منتشر شد. در سال ۱۳۹۸، بالاترین حجم صکوک به ارزش ۲۸۳.۰۲۰۴۰۵ میلیون ریال به انتشار رسید.

اوراق بدهی با درآمد ثابت

اوراق بدهی، اسنادی هستند که بر اساس آنها ناشر متعهد می شود مبالغ معینی را در فاصله های زمانی مشخص، به دارنده اوراق پرداخت کند و در سررسید اصل مبلغ را بازپرداخت نماید. دارندگان اوراق بدهی برخلاف صاحبان سهام عادی ادعای مالکیت یا حق رای در شرکت را ندارند. آنها پول خود را به ناشر قرض می دهند و در مقابل، بهره دریافت می کنند. به طور کلی سه نوع اوراق قرضه دولتی در ایران وجود دارد که عبارتند از:

1. اوراق بدهی دولتی: دولت ها برای تامین مالی برنامه ها، پرداخت لیست حقوق و به خصوص پرداخت صورتحساب ها اوراق قرضه صادر می کنند. اوراق مرابحه عام، اوراق منفعت، اوراق سلف، موازی استاندارد و اسناد خزانه اسلامی، در بازار بدهی اوراق بدهی ایران در زمره اوراق بدهی دولتی قرار میگیرند؛
2. اوراق بدهی شهرداری: این اوراق با هدف تامین مالی عملیاتها یا پرداخت هزینه پروژه ها، توسط شهرها، کشورها و مناطق مختلف صادر می شوند. مجموع اوراق قرضه شهرداری ایران در سال ۱۳۹۸ و ۱۳۹۹ به ترتیب ۵۴۰۰۰ و ۶۰۰۰ میلیارد ریال بوده است. همچنین تا پایان آبان ماه ۱۴۰۰ مجموعا ۸۶۰۰ میلیارد ریال اوراق مشارکت شهرداری منتشر شده است؛
3. اوراق مشارکت: اوراق مشارکت همان اوراق قرضه است که مطابق قانون بانکداری اسلامی منتشر می شود. براساس قانون بانکداری بدون ربا انتشار اوراق قرضه به دلیل اینکه مبتنی بر نرخ بهره ثابت (ربا) بود، متوقف شد. تا پایان آبان ماه سال ١۴۰۰، مجموعا ۱۶۸۶۵ میلیارد ریال اوراق مشارکت به انتشار رسیده است که یک درصد از کل ارزش بازار اوراق بدهی در کشور را به خود اختصاص داده است؛ بنابراین، سهم اوراق مشارکت از کل ارزش بازار بدهی در سال ١۴٠٠ افزایش داشته است.

اوراق بدهی در قانون بودجه سال ۱۴۰۰ و لایحه بودجه ۱۴۰۱

مطابق قانون بودجه ١۴٠٠، به دولت اجازه داده شده است تا برای تامین مالی مصارف خود ازجمله تملک دارایی های سرمایه ای تا مبلغ ۶۵ هزار و ۵۰۰ میلیارد تومان اوراق مالی اسلامی ریالی ارزی منتشر نماید. بر همین اساس منابع در نظر گرفته شده برای انتشار اسناد خزانه اسلامی ۵۲ هزار میلیارد تومان بوده است. بررسی رویکرد دولت در لایحه بودجه ١۴٠١، حکایت از انتشار انواع اوراق مالی اسلامی ازجمله، اسناد خزانه اسلامی تا سقف ٨۶۰ هزار میلیارد ریال از سوی دولت دارد که در مقایسه با سال ١۴٠٠، ٣٣ درصد کاهش یافته است. علاوه بر رقم در نظر گرفته شده دولت مجاز است برای بازپرداخت اصل و سود اوراق سررسید شده در سال ١۴٠١ تا سقف ١٠ همت اوراق مالی اسلامی منتشر کند.

وضعیت بدهی دولت در ایران با کشورهای منتخب

بدهی های دولت یکی از روشهای تامین مالی عملیاتی دولت به منظور رفع کسری بودجه است. البته شیوه های متعددی برای استقراض وجود دارد که متداول ترین آن ها انتشار اوراق بدهی است. یکی از مهمترین شاخص های طراحی شده به منظور ارزیابی پایداری بدهی های دولت، نسبت بدهی های دولت به تولید ناخالص داخلی است. گزارش ها حاکی از آن است که بدهی جهانی در پایان سه ماهه سوم سال ۲۰۲۰ به بیش از ۲۷۲ تریلیون دلار از تولید ناخالص داخلی جهان رسیده است. درواقع این نسبت در سال ۲۰۲۰ بیش از ۴٢ واحد درصد در مقایسه با سال ۲۰۱۹ افزایش یافته که این بالاترین نسبت بدهی در طول تاریخ بشر و یک رکورد محسوب میشود. در سال ۲۰۲۱ نسبت بدهی عمومی ناخالص دولت (GDP) در کشورهای ایران، مالزی، ایالات ده آمریکا و عربستان سعودی به ترتیب ٣٣.۶ درصد، ۷۰.۷ درصد، ۱۳۳.۳ درصد و ۲۹.۷ درصد بوده است. پایین بودن نسبت بدهی دولت در ایران نسبت به میانگین جهانی ۷۰ درصد، حکایت از وضعیت بهتر ایران در میان سایر کشورهای مورد بررسی ندارد، زیرا اولا آنچه که حائز اهمیت است موارد تامین بدهی و نحوه مصرف آن است که می تواند فرصت بدهی را به چالش تبدیل نماید. ثانیا در حال حاضر بخش عمده ای از بدهی های ایران از جنس داخلی بوده و از مسیر استقراض از سیستم بانکی و برای پوشش مصارف جاری تامین می شود.

راهکارهای استفاده کاراتر از بازار بدهی در کشور

به منظور استفاده کاراتر از بازار بدهی در کشور موارد زیر پیشنهاد می شوند:

• انتشار اوراق دولت نباید به افزایش نرخ در بازار بین بانکی دامن بزند. همچنین، نرخ اوراق دولت در بازار باید یکی از ملاک های تعیین نرخ سود اوراق باشد و لذا، سیگنال دهی نرخ اوراق دولت باید در بازار تقویت شود؛
• صکوک به عنوان یکی از ابزارهای بازار بدهی میتواند پاسخگوی بسیاری از نیازهای تامین مالی کوتاه مدت، میان مدت و بلندمدت بنگاه های اقتصادی و حتی دولت باشد و به هدایت نقدینگی به مسیر صحیح و جلوگیری از رشد بازارهای ناسالم، کاهش فشار بر شبکه بانکی جهت تامین مالی و بهبود شفافیت در بازارهای مالی کمک نماید.

جمع بندی

موضوع بدهی های دولتی یکی از مهمترین مشکلات این روزهای دولت است. بازار بدهی، یکی از مهمترین اجزای نظام های اقتصادی و مالی نوین است؛ استفاده از روش ها و ظرفیت های بازار بدهی، یکی از روش های تامین مالی در اقتصاد هر کشور است و این نوع تامین مالی بیشتر در کشورهایی که نظام مالی آنها سرمایه محور است، رایج است. بازار سرمایه به عنوان یکی از ارکان اصلی تامین مالی و تحریک رشد اقتصادی است، تامین مالی در این بازار به دو شیوه تامین مالی مبتنی بر بدهی و تامین مالی مبتنی بر سهام انجام می شود. انتشار اوراق بدهی از طریق بازارهای داخلی و بین المللی صورت می گیرد. به منظور استفاده کاراتر از بازار بدهی در اولویت قرار دادن بازار ثانویه برای انتشار اوراق پیشنهاد می شود.

این مطالعه در پژوهشکده امور اقتصادی وزارت امور اقتصاد و دارایی توسط محمد برزویی لموکی در سال۱۴۰۱  انجام شده است.